大家好，我是小川！

日元对美元汇率，近日跌破了 161.95 这个关键点位。

这个数字，是 2024 年 7 月日本政府耗资 6 万亿日元干预汇率的入场点位。不到两年时间，这笔曾被市场誉为 “决绝一战” 的干预资金，如今已灰飞烟灭。

更残酷的现实是，日元已跌至 1986 年 12 月以来的最低点。整整四十年的轮回，日本正从一个 “世界工厂” 的巅峰，滑向 “地缘折价货币” 的边缘。

“越加息，越贬值” 的诡异路径，当时很多人不信。现在，市场正在一帧一帧地验证这个判断。

今天，我们要做的是站在 1986 年新低的废墟上，重新校准日元资产的坐标系。一场从 “制度性贬值” 到 “地缘折价” 的蓄势切换，已经悄悄开始了。

越加息，越贬值的 “政策表演”

回望这场大瀑布的起点，是 2024 年 3 月。日本央行正式退出负利率政策，利率从负 0.1% 上调至 0-0.1%，同时实质上结束了收益率曲线控制。

从那时起，日元也开启了 “越加息，越贬值” 的魔幻旅程。

在我们这个星球上，最大的金融市场不是债券、股票或商品，而是外汇市场。而日本的 “渡边太太” 们支撑起来的外汇市场，是全世界最大的，全民参与，全民炒汇，借日元换美元套利。

那么，一旦日元加息，会发生什么？

答案显而易见。日元加息，美元降息，套利难以赚钱，借贷热情就会大幅下降。“渡边太太” 们会把日元还给银行，日本银行体系内的日元数量，就会以迅雷不及掩耳之势暴增。原来日本印了那么多钱，因为资金流出去了，导致国内物价稳定，没有通胀。

现在，日元都回来了，流动性陡然增加，物价立刻加速上涨，货币会加速贬值。

没有经历过涨价的日本民众，怎样面对几十年未遇的物价上涨周期？

很简单，日本政府要求国内企业大幅涨薪，还推行了能源补贴政策，试图用替代政策弥补民众生活的负面影响。对日本股市的影响则是：在通胀预期下，被视为 “低估值” 的资产继续打折，股市加速上涨。

后面的一切，就是这个逻辑的逐帧演绎。

到 2024 年 6 月末，日元兑美元已跌至 161 一线，创 38 年新低。日本财务省紧急警告，并于 7 月疑似两次入市干预，耗资约 6 万亿日元，将汇率短暂拉回到 157。但几天以后，涨幅几乎全部回吐，日元重新逼近 160。

2025 年 1 月，日本央行再次加息至 0.5%。可到了 2025 年 10 月至 11 月，日元依旧在 156 到 160 区间徘徊，市场甚至开始押注第三次干预。

日本央行自己在 2025 年 10 月的讲话中已经承认：美联储降息以后，日元仍不升反贬。

从 “制度性贬值” 到 “地缘折价” 的切换

原本，在上一任的叙事中，日本希望实现 “制度性缓慢贬值”：继续宽财政，象征性地加息，缓慢贬值以推升日元资产价格，用通胀和贬值去 “软性” 地削减债务。

但从 2025 年 11 月 7 日开始，蓄势变化了。这标志着地缘风险，开始被计入日元的定价。

新内阁上台后，推出了 21.3 万亿日元的超级宽财政刺激方案，涵盖现金发放、减税、能源补贴、企业投资支持。但与此同时，日本央行却在象征性地加息。

这种 “宽财政” 配 “紧货币” 的奇葩组合，放眼全球也实属罕见。结果，货币政策的实际效果被财政政策完全抵消。市场看穿之后，投机盘继续做空日元；出口企业享受着弱日元红利，不愿意对冲；国内机构继续全球资产配置，不愿意增加日元头寸。

于是，“加息越多，日元越跌” 更快速地成为了现实。

现在来看，日元贬值更深层的推力，来自地缘政治。

过去一年，中日关系全面恶化。从今年 5 月开始，我们对日本政府的称呼已全面改为 “日本执政当局”，打破了 54 年的惯例。这传递出的信号是外交降级。

现在的日元，又加了一个 “风险贴水”。 一个站在中美科技战前线、又高债务、又老龄化的国家，它的货币理应更弱。这就是你看到的：不但经济结构驱动日元弱，地缘政治也在推着日元弱。

日元创下 1986 年新低至 161.97，不是终点，而是新叙事的起点。当 “制度性贬值” 遇上 “地缘冲突折价”，日元资产的坐标系正在被彻底重写。

很多人或许还没有意识到，一场资产重估的序幕，已经拉开了。

我们面临的 “时间竞争”

从日本执政当局，也就是日本右翼的角度看，现在是最后的窗口期：中国还没有完成统一，中国的第四次工业革命也还没有彻底跑完，美国还愿意把资源往亚太投。

现在不上去赌，以后可能就再也轮不上日本 “上桌” 了。所以你会看到，其言论有一种非常明显的 “末路狂花” 的味道：要么赌赢，换来一个 “正常国家” 的位置；要么赌输，整个日本几十年的布局一起陪葬。

面对一个在 “赌国运” 的日本，我们又应该怎么办？那就来看我们要完成的三件事，现在进度条如何了：

第一，统一的时间表和主导权。第二，第四次工业革命里关键技术和产业的领先位置。第三，整个周边地区对中国的基本信任和合作意愿。

第四次工业革命中的关键技术和产业的领先，至少在资本层面是获得了认可的。至于周边地区对中国的基本信任和合作意愿，经过中东冲突，中国的话语权进一步提升。

那就还剩第一项：统一的时间表和主导权。

推进统一的进程，越早完成对我们来说越主动。等美国把供应链都折腾明白了以后，我们再谈统一，那么我们面临的阻力和代价就会越大。

所以你会看到，有一种非常清晰的 “时间竞争”：美国这边是以拖待变，而我们这边反而是不能无限拖下去。未来两三年，是统一问题上的一个关键窗口。地缘政治紧张，正在加速这个进程。

从目前市场大盘的表现，以及科技的强势格局、非科技行业在价值底附近徘徊来看，统一进程的时间窗口正在打开。